k8凯发投资评级 - 股票数据 - 数据中心 - 证券之星-提炼数据精华 解开财

　　荣昌生物(688331) 公司2Q25继续延续此前的减亏趋势ღ◈，全年有望实现约50%YoY减亏ღ◈。维持“持有”评级ღ◈，上调目标价至港股65港元ღ◈、A股人民币85元ღ◈。 2Q25年收入大致符合预期ღ◈，归母净利润好于预期ღ◈；全年有望实现约50%幅度减亏ღ◈：公司2Q25年实现收入人民币5.66亿元（+38.3%YoYღ◈，+7.6%QoQ）ღ◈，主要由RC18ღ◈、RC48产品收入贡献ღ◈，大致符合我们预期和VA（VisibleAlpha）一致预期ღ◈。归母净亏损进一步缩窄至1.95亿元（-54.7%YoY,-23.1%QoQ）ღ◈，好于我们和VA一致预期ღ◈，主要由于毛利率好于预期及研发费用略低于预期ღ◈。毛利率为85.5%(+9.3pptsYoY,+2.2pptsQoQ)ღ◈，同比环比均提升明显ღ◈。研发费用为3.18亿元ღ◈，同比环比均呈下降态势（-33.0%YoY,-3.2%QoQ）ღ◈。此外金泽明子ღ◈，销售费用为2.75亿元ღ◈，对应销售费用率为48.6%ღ◈，占比较2Q24有所降低ღ◈，较1Q25略有轻微上升ღ◈。展望全年ღ◈，公司维持此前所说的30%产品收入增速的指引ღ◈，且预计随着销售规模的增加ღ◈，下半年费用率仍将进一步下降ღ◈，因此全年减亏的幅度预计约50%(vs.上半年减亏幅度为42%YoY)ღ◈。 两款核心产品商业化进展符合预期ღ◈：公司在业绩会上表示泰它西普上半年实现6.5亿元销售（+59%YoY）ღ◈，维迪西妥单抗实现4.4亿元（+38%YoY）ღ◈，我们认为两者销售均符合市场预期ღ◈。就泰它西普而言ღ◈，商业化团队为900人规模ღ◈，较去年同期增加ღ◈，主要由于新获批适应症MG推广人员的增加ღ◈，目前覆盖超过1,000家医院ღ◈，上半年收入大部分由SLEღ◈、狼疮肾贡献ღ◈，其次是IGANღ◈，再其次是MG（自MG适应症获批后ღ◈，销售明显增加）ღ◈，下半年商业化工作重心在于提高SLE目标医生覆盖数量和质量k8凯发ღ◈、覆盖所有具备神经科市场潜力的医院ღ◈、肾科聚焦激素不耐受患者从而进行差异化竞争ღ◈、以及推进干燥综合征上市前准备工作ღ◈。就维迪西妥单抗而言ღ◈，商业化团队人员仍旧稳定在500人左右ღ◈，目前已准入1,000+家医院ღ◈，上半年UC前线继续保持不错增长ღ◈，GC晚期及围手术期同比增长明显ღ◈，公司计划下半年保持UC前线的亮眼表现以及加强膀胱癌ღ◈、UTUCღ◈、HER2低表达UC疾病教育ღ◈，进一步延长DOTღ◈，以及向前线+BC伴有肝转移患者推广ღ◈。 港股配售及两项BD使得现金状况显著改善ღ◈，公司计划更多投入至早期研发ღ◈，预计明年IND申报数量将明显增加ღ◈：截至2025年6月30日ღ◈，得益于5月完成8亿港元的配售ღ◈，公司在手现金达到12.71亿元（vs.2024年底ღ◈：7.6亿元）ღ◈。此外ღ◈，公司分别于6月实现泰它西普出海授权至Vir（7月已收到4,500万美元首付款）ღ◈、8月实现RC28-E注射液大中华区及亚洲区对外授权至参天（人民币2.5亿元首付款）ღ◈，两者合计将为下半年带来约人民币5.7亿元现金流入ღ◈。管理层表示ღ◈，随着公司不再需要承担泰它西普海外临床试验成本ღ◈，公司将增加早研和临床探索研发活动ღ◈，ADCღ◈、双抗多抗ღ◈、融合蛋白仍是主要早研方向ღ◈，预计明年IND申报数明年将显著增加ღ◈。此外ღ◈，年中刚进入1期的RC278是新型ADC药物（7月IND获得批准ღ◈，靶点尚未披露）ღ◈，目前仍处于爬坡阶段ღ◈；RC288（尚未披露靶点的ADC）预计将于1Q25申报INDღ◈。 2H25/1H26续催化剂包括ღ◈：泰它西普三期MG后续长期数据读出（预计今年10月）ღ◈、三期干燥症数据读出（预计4Q25）ღ◈、三期IGAN数据读出（预计2025年底/2026年初）k8凯发ღ◈，RC148(PD-1/VEGF)一期数据读出（预计2025年底）ღ◈，维迪西妥单抗1LUC三期数据读出（预计3Q25）ღ◈，泰它西普及维迪西妥医保谈判结果（预计2H25）以及RC148潜在BD交易ღ◈。 维持“持有”评级k8凯发ღ◈，上调目标价至港股65港元ღ◈、A股人民币85元ღ◈：我们将2025E净亏损预测调整至7.0亿元ღ◈，将2026E净亏损调整至接近盈亏平衡ღ◈，2027E净亏损调整至4.7亿元净盈利ღ◈，主要由于将近期多项成功的三期试验POS上调ღ◈，将两款资产对外授权纳入我们模型ღ◈，下调研发费用预测以及上调毛利率预测导致ღ◈。同时ღ◈，考虑到公司核心资产均完成BD且公司现金流改善显著ღ◈，我们将WACC从先前的10%下调至9.5%ღ◈。基于我们的DCF估值模型（永续增长率ღ◈：3%）ღ◈，我们得到新的目标价港股65港元ღ◈，A股人民币85元ღ◈，维持公司“持有”评级ღ◈。 投资风险ღ◈：出海授权延误或失败ღ◈、现金流消耗大于预期ღ◈、销售未如预期ღ◈、研发延误或临床试验数据不如预期ღ◈、竞争激烈ღ◈。

　　荣昌生物(688331) 投资要点 收入端延续高增长ღ◈，利润端显著减亏ღ◈。2025H1ღ◈，公司实现收入10.98亿元（同比+48.02%）ღ◈，归母净利润-4.50亿元（去年同期为-7.80亿元）ღ◈，扣非净利润-4.46亿元（去年同期为-7.94亿元）ღ◈。报告期内ღ◈，公司销售毛利率84.06%（同比+5.79pp）ღ◈，从费用端来看ღ◈，研发费用率58.95%（同比-49.74pp）ღ◈，销售费用率为47.89%（同比-4.65pp）ღ◈，管理费用率13.33%（同比-6.58pp）ღ◈。2025H1公司两大核心商业化产品泰它西普和维迪西妥单抗的销售显著放量ღ◈，收入端延续高增长态势ღ◈，同时公司加强费用控制管理ღ◈，运营效率显著提升ღ◈。 持续深耕核心产品ღ◈，构建多层次管线）泰它西普不断拓展自免适应症ღ◈：第三项适应症重症肌无力（MG）于5月获批上市ღ◈，已通过今年医保目录形式审查ღ◈，干燥综合症（pSS）国内III期临床达到主要研究终点金泽明子ღ◈，正在推进免疫球蛋白A肾病（IgAN）国内III期临床的随访工作ღ◈，预计今年下半年BLAღ◈，进一步延长泰它西普生命周期ღ◈。海外方面ღ◈，泰它西普获得欧盟委员会授予的孤儿药资格认定ღ◈，用于治疗重症肌无力ღ◈。今年6月ღ◈，根据公司与VorBio的授权许可ღ◈，VorBio继续推进泰它西普用于治疗MG的全球多中心III期临床试验ღ◈，患者入组工作正在进行中ღ◈。（2）维迪西妥单抗不断推进肿瘤前线疗法ღ◈：UC领域ღ◈，维迪西妥单抗联合治疗一线表达UC患者已递交上市申请ღ◈。GC领域ღ◈，联合治疗一线低表达胃癌患者的III期临床开始入组病人ღ◈。BC领域ღ◈，单药二线阳性伴肝转移的晚期乳腺癌于5月获批上市ღ◈，单药治疗二线低表达乳腺癌已递交上市申请ღ◈。海外方面ღ◈，单药治疗二线UC的关键临床试验辉瑞推进中ღ◈，联合治疗一线UC的全球多中心III期临床正在入组中ღ◈。 管线出海持续落地ღ◈。泰它西普以总交易额42.3亿美元授权VorBiopharmaღ◈，公司通过此次合作获得23%的股权成为其第一大股东ღ◈，深度参与泰它西普的全球开发进程ღ◈。RC28治疗DME/wAMD的III期临床均已完成患者招募ღ◈，预计在下半年递交上市申请ღ◈；今年8月ღ◈，公司将RC28在大中华及亚洲（除日本）权益授权给参天制药（中国）ღ◈，参天制药是亚洲最大的眼科药企ღ◈，其强劲眼科商业化能力有望释放RC28的临床价值和商业化潜力ღ◈。RC148是PD-1/VEGF双特异性抗体ღ◈，单药治疗一线NSCLCღ◈、联合治疗二线NSCLC的临床试验已观察到良好的疗效及安全性ღ◈，二线疗法获VDE突破性疗法认定ღ◈，我们看好RC148的出海潜力ღ◈。 投资建议ღ◈：公司核心产品的商业化能力不断提升ღ◈，出海前景可期ღ◈，我们上调2025-2026年盈利预测ღ◈，新增2027年盈利预测ღ◈，预计公司2025-2027年实现营业收入23.89/31.74/41.27亿元ღ◈，归属于母公司净利润-8.75/-3.27/0.89亿元（2025-2026年原预测为-9.87/-3.56亿元）ღ◈，维持“买入”评级金泽明子ღ◈。 风险提示ღ◈：研发进展不及预期风险ღ◈；产品销售不及预期风险ღ◈；海外拓展不及预期风险等ღ◈。

　　荣昌生物(688331) 投资要点 事件ღ◈：公司发布]2025半年度报告ღ◈，2025上半年实现营业收入达11亿元（+48%）金泽明子ღ◈，归属于上市公司股东的净亏损-4.5亿元ღ◈，业绩符合预期ღ◈。 核心产品持续放量ღ◈，自免和肿瘤均准入超过1000家医院ღ◈。泰它西普和维迪西妥单抗2025年持续放量ღ◈。截至2025年6月30日ღ◈，自身免疫商业化团队约900人ღ◈，已准入超过1000家医院ღ◈。肿瘤科商业化团队超500人ღ◈，已准入超过1000家医院ღ◈。 泰它西普成功授权ღ◈，重症肌无力适应症上市ღ◈。2025年6月ღ◈，公司将泰它西普有偿许可给VorBioღ◈，VorBio获得在除大中华区以外的全球范围内开发和商业化的独家权利ღ◈。荣昌生物及其全资附属主体荣普合伙将从VorBio取得价值1.25亿美元现金及认股权证ღ◈，最高可达41.05亿美元的临床注册及商业化里程碑付款ღ◈，以及高个位数至双位数销售提成款ღ◈。7月14日ღ◈，公司收到VorBio支付的4500万美元首付款ღ◈。泰它西普中国治疗重症肌无力适应症于2025年5月批准上市ღ◈。海外治疗重症肌无力于2024年8月获首例患者入组ღ◈，目前患者入组工作正在进行中ღ◈。泰它西普治疗原发性干燥综合症(pSS)的III期临床试验于2025年8月达到主要研究终点ღ◈。 RC28授权参天中国ღ◈，维迪西妥单抗持续探索UCღ◈、GCღ◈、BC及妇科肿瘤等适应症ღ◈。2025年8月ღ◈，公司将RC28-E注射液有偿许可给参天中国ღ◈，根据协议ღ◈，荣昌生物将从参天中国取得2.5亿元人民币的不可退还且不可抵扣的首付款ღ◈，以及最高可达5.2亿元人民币的开发及监管里程碑付款和最高可达5.25亿元人民币的销售里程碑付款ღ◈。维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗一线+尿路上皮癌的上市许可申请于2025年6月获得受理ღ◈。维迪西妥单抗联合合替雷利珠单抗及CAPOX对比替雷利珠单抗联合CAPOX一线低表达的晚期胃/胃食管结合部腺癌的随机对照III期研究正在患者招募ღ◈。 盈利预测ღ◈：随着泰它西普和维迪西妥单抗的持续放量ღ◈，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为22.1ღ◈、29.5和42.6亿元ღ◈。 风险提示ღ◈：研发进展不及预期风险ღ◈、核心品种商业化进展不及预期风险ღ◈、政策风险ღ◈。

　　荣昌生物(688331) 事件简评 8月13日ღ◈，公司宣布ღ◈，创新药泰它西普（BLyS/APRIL双靶点融合蛋白）用于治疗原发性干燥综合征（pSS）的III期临床研究ღ◈，达到临床试验主要研究终点ღ◈。近期公司将向国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）递交上市申请ღ◈。 经营分析 干燥综合征患者基数庞大ღ◈，治疗手段匮乏ღ◈，公司进度领先金泽明子ღ◈。1）患者基数大ღ◈。干燥综合征是一种慢性炎症性自身免疫性疾病ღ◈，临床表现为持续口干ღ◈、眼干ღ◈。我国干燥综合征的患病率为0.3%-0.7%（国内约420-980万人）ღ◈，且呈上升趋势ღ◈。2）有效疗法寡ღ◈。目前国内专门治疗干燥综合征的药物少ღ◈，且多为传统型药物如毛果芸香碱ღ◈、环戊硫酮/茴三硫等ღ◈，相对疗效有限ღ◈、且针对病症多起缓解作用ღ◈。另外超说明书用药在干燥综合征临床实践中普遍存在ღ◈。因此ღ◈，国内干燥综合征治疗存在巨大未满足需求ღ◈。3）公司进度快ღ◈。目前全球干燥综合征的创新疗法少ღ◈、竞争格局优ღ◈，其中有尼卡利单抗（FcRnღ◈、J&Jღ◈，Ⅲ期）ღ◈、氘可来昔替尼（TYK2ღ◈，BMSღ◈，Ⅲ期）ღ◈、Ianalumab（BAFFRღ◈、Novartisღ◈，Ⅲ期）ღ◈、艾加莫德（FcRnღ◈、Argenx/再鼎ღ◈，Ⅱ期）ღ◈、阿尼鲁单抗（IFNAR1ღ◈，BMS/AZღ◈，Ⅱ期）ღ◈。海外ღ◈，8月11日k8凯发ღ◈，Novartis宣布其Ianalumab在治疗活动性干燥综合征的两项III期临床试验（NEPTUNUS-1与NEPTUNUS-2）取得成功ღ◈，并计划近期递交海外NDAღ◈；国内ღ◈，公司泰它西普也紧随完成Ⅲ期临床ღ◈、并有望近期递交上市申请金泽明子ღ◈，因此该药先发优势明显ღ◈。4）疗效安全佳ღ◈。泰它西普一项治疗成人原发性干燥综合征的Ⅱ期临床结果显示ღ◈，24周时ღ◈，安慰剂组ღ◈、160mg组与240mg组ESSDAI评分较基线ღ◈。且在泰它西普治疗组未发生死亡或严重不良事件（SAE）ღ◈。 泰它西普近期有望达成多项里程碑ღ◈，RC148进入国际开发新征程ღ◈。1）泰它西普海外权益于25年6月顺利授权给Vor Biopharmaღ◈，目前重点推进重症肌无力国际Ⅲ期临床ღ◈，我们预计该适应症有望明年读出数据并递交NDAღ◈；另外pSS之前也获批美国Ⅲ期临床ღ◈，未来有望推进国际开发ღ◈。2）近期ღ◈，公司PD-1/VEGF双抗RC148获得FDA的IND许可ღ◈，有望快速推进国际Ⅱ期临床ღ◈，开启国际化征程金泽明子ღ◈。 盈利预测ღ◈、估值与评级 我们预计2025/26/27年公司实现营业收入23.39/32.47/45.97亿元ღ◈，归母净利润-8.55/-0.90/3.62亿元ღ◈。维持“买入”评级ღ◈。 风险提示 竞争加剧风险ღ◈、临床试验结果不及预期风险ღ◈、临床时间及资金成本超预期风险ღ◈、BD不及预期风险ღ◈、上市进度不及预期风险ღ◈。

　　荣昌生物(688331) 8月8日ღ◈，公司宣布ღ◈，其原研的新型PD-1/VEGF双抗RC148获得美国食品药品监督管理局（FDA）新药临床试验（IND）许可ღ◈，该分子可在美国开展针对多种晚期恶性实体肿瘤的Ⅱ期临床研究ღ◈。 经营分析 RC148国内临床进度前列ღ◈，开启美国临床ღ◈。RC148早在2023年就获批在中国开展单药及联合治疗晚期实体瘤的临床研究ღ◈。此次获得FDA的IND许可ღ◈，标志着该药将进入全球临床开发阶段ღ◈。PD-1/VEGF全球BD交易火热ღ◈，康方生物及三生制药已率先BD授权出海ღ◈，RC148临床进度前列ღ◈，美国临床开展体现公司强烈信心ღ◈，后续出海潜力可期ღ◈。 泰它西普出海获实质收获ღ◈，多适应症进展顺利ღ◈。1）海外ღ◈，泰它西普出海达成重要里程碑ღ◈，将为该药后续国际开发及商业化奠定基础ღ◈。泰它西普海外权益于25年6月顺利授权给Vor Biopharmaღ◈，公司将取得1.25亿美金现金及股权证ღ◈，最高可达41.05亿美元的里程碑付款ღ◈，以及后续高个位数至双位数的销售分成ღ◈。2）国内ღ◈，泰它西普国内销售表现强劲ღ◈，后续多个适应症有望上市ღ◈、再添增长动力ღ◈。目前该分子国内已经上市了三项适应症ღ◈，分别为类风湿关节炎ღ◈、重症肌无力以及系统性红斑狼疮ღ◈，另外该药还有两项适应症处于Ⅲ期临床ღ◈，预计即将NDAღ◈，分别为干燥综合征及lgA肾病ღ◈，自免领域的多适应症布局有望加速产品放量ღ◈。 维迪西妥加快前线适应症布局ღ◈，有望进一步拓展销售空间ღ◈。1）目前维迪西妥已经上市三项适应症ღ◈，分别为2L治疗乳腺癌伴肝转移ღ◈、2L尿路上皮癌以及3L治疗胃癌ღ◈，截至2024年末ღ◈，公司肿瘤科商业化团队已有近600人ღ◈，已完成超过1,000家医院的准入ღ◈。2）目前国内已有四款HER2ADC分子上市ღ◈，另外还有多款竞品分子递交BLA或处于Ⅲ期临床ღ◈。面对竞争挑战ღ◈，维迪西妥加速推进1L布局ღ◈：2025年5月ღ◈，维迪西妥联合替雷利珠单抗及CAPOX对照替雷利珠单抗联合CAPOX一线低表达胃癌的Ⅲ期临床实现首例患者入组ღ◈。2025年7月ღ◈，维迪西妥用于联合特瑞普利单抗治疗HER2表达的局部晚期或转移性尿路上皮癌患者的新适应症上市申请获得受理ღ◈。维迪西妥前线适应症布局将有望打开销售空间ღ◈。 盈利预测ღ◈、估值与评级 我们预计2025/26/27年公司实现营业收入23.39/32.47/45.97亿元ღ◈，归母净利润-8.55/-0.87/3.68亿元ღ◈。维持“买入”评级ღ◈。 风险提示 竞争加剧风险ღ◈、临床试验结果不及预期风险ღ◈、临床时间及资金成本超预期风险ღ◈、BD不及预期风险ღ◈、上市进度不及预期风险ღ◈。

　　荣昌生物(688331) 公司1Q25业绩符合预期ღ◈。维持“持有”评级及目标价（港股29港元ღ◈、A股人民币40元）ღ◈。 1Q25年收入大致符合预期ღ◈：公司1Q25年实现收入人民币5.26亿元（+59.2%YoYღ◈，+4.9%QoQ）ღ◈，主要由RC18ღ◈、RC48产品收入贡献ღ◈，大致符合我们预期和市场预期ღ◈。按照公司此前给出的全年30%YoY收入指引ღ◈，1Q25约占全年收入24%ღ◈，亦符合我们预期（主要由于通常1Q25在季节性上来说属于销售较低的季度）ღ◈。毛利率为83.3%(vs.1Q24ღ◈：77.5%,4Q24ღ◈：80.4%)ღ◈，同比环比均提升明显ღ◈。 1Q25费用管控和净亏损均符合预期ღ◈：1Q25研发费用为3.29亿元（-0.7%YoY,-14.9%QoQ）ღ◈。此前公司在年报业绩会上提及全年研发费用将控制在13亿元以下ღ◈，目前一季度研发费用已占据该指引的25%ღ◈。销售费用为2.51亿元（+33.7%YoY,-23.1%QoQ）ღ◈，销售费用率为47.7%ღ◈，符合公司全年销售费用率低于50%的指引ღ◈。管理费用为9千万元（+21.4%YoY,-7.1%QoQ）金泽明子ღ◈，管理费用率进一步降低至17.1%（1Q24:22.5%,4Q24:19.5%）ღ◈。得益于上述费用管控得当ღ◈，1Q25归母净亏损为2.54亿元（-27.2%YoY,-0.9%QoQ）ღ◈，符合我们和市场预期ღ◈。此前公司指引2025年全年净亏损控制在10亿元以下ღ◈，我们认为公司正在朝该目标稳步推进ღ◈。 一季度现金消耗较少ღ◈：截至3月31日ღ◈，公司货币资金为7.22亿元ღ◈，较2024年底7.62亿元仅略有下降ღ◈，我们认为这反映了了公司目前绝大部分现金流支出可被商业化收入所覆盖ღ◈。此前公司在年报业绩会上表示2025年公司需补充的现金资金仅需几亿元ღ◈，按照目前的趋势ღ◈，我们认为该现金管控目标可较为轻松达成ღ◈。此外ღ◈，我们注意到公司在公告中披露2025年度拟向银行及其他金融机构申请总额不超过人民币55亿元的综合授信额度ღ◈，我们预计2025年公司现金流补充方案或仍以银行授信为主ღ◈。 维持“持有”评级和目标价（港股29港元ღ◈、A股人民币40元）ღ◈：我们将2025E/2026E/2027E净亏损预测轻微调整+0.6%/+1.0%/-1.9%ღ◈，主要由于轻微上调收入预测和微调毛利率预测所致ღ◈。基于我们的DCF估值模型ღ◈，（WACCღ◈：10%ღ◈，永续增长率ღ◈：3%）ღ◈，维持公司“持有”评级和目标价29港元（港股）和人民币40元（A股）ღ◈。我们认为目前公司处于合理估值区间ღ◈，若后续泰它西普成功实现出海k8凯发ღ◈，则公司股票有望迎来上调机会ღ◈。 投资风险ღ◈：出海授权延误或失败ღ◈、现金流消耗大于预期ღ◈、销售未如预期ღ◈、研发延误或临床试验数据不如预期ღ◈、竞争激烈ღ◈。凯发k8天生赢家凯发K8天生赢家一触即发凯发天生赢家一触即发登录入口ღ◈，凯发在线平台ღ◈。凯发k8一触即发ღ◈。动力科技ღ◈，天生赢家 一触即发ღ◈，凯发k8国际ღ◈，